本文作者為：伊藤隆敏，日本經濟學家，現為美國哥倫比亞大學國際公共事務學院教授、東京政策研究大學院大學（GRIPS）資深教授，在前日本首相安倍晉三第一次任期（2006-2007）擔任內閣府經濟財政顧問。
前英國首相特拉斯（Liz Truss）的「迷你預算」是一場災難，不僅導致英鎊狂貶，也終結了她僅44天的首相任期。各國決策者正在討論如何刺激經濟成長、應對不斷升高的通膨之際，特拉斯的故事很快成為一則「警世預言」，然而一些國家領導人──包括日本──還沒注意到這項警訊。
特拉斯及其前財政大臣夸騰（Kwasi Kwarteng）的經濟政策聚焦為富裕階層減稅450億英鎊（530億美元），卻沒有提出新的財源。考慮到英國正深陷1980年以來最嚴峻通膨，這種財政刺激實在沒什麼道理，它導致英鎊崩跌、長期利率上升，英國央行「英格蘭銀行」（Bank of England）不得不介入以保護退休基金。最後現任首相蘇納克（Rishi Sunak）取代了特拉斯，蘇納克計畫提高稅收以填補「特拉斯經濟學」留下的財政缺口。
在此背景下，為了緩和通膨，日本首相岸田文雄的內閣11月通過29.1兆日圓（2050億美元）的追加預算案，其主要財源來自發行新公債。本財政年度的公債總發行金額因此達到62.4兆日圓，等同GDP的11.4%、年度預算的37%。雖然本年度預算和2020年比起來已有所改善，但73.5%仍仰賴新借款，而增加支出也會推升日本已經相當高昂的債務水準。如今日本未償公債上看逾1400兆日圓，是該國GDP的2.5倍。
日本公債是GDP的2.5倍
不管以哪種標準衡量，日本現行財政政策──擴大赤字並累積愈來愈多債務──都無法持續下去。在某個時點，市場或許將不再認定日本債券是安全資產，導致日本面臨類似最近英國公債發生的拋售潮。不過截至目前為止，岸田再度大撒幣並未引發特拉斯「迷你預算」面對的那種市場劇烈反應，儘管英國的赤字率還不到日本的一半。
日本之所以能累積債務卻不至於推高借貸成本，一種常見解釋是購買日本公債的大部分是國內投資人，以及向來從不質疑國家償債能力的金融機構。另一種解釋則是投資人預期如果出現拋售潮，日本央行「日本銀行」（BOJ）將出手支持本國債券市場，因為過去投機者瞄準日本公債時BOJ也是這麼做的。
還有一種比較可疑的解釋，是指日本的淨債務其實比表面上少，因為很大一部份的公債是由政府本身擁有。但日本公債最大買家是政府的「日本年金積立金管理運用獨立行政法人」（GPIF），如果為了償債清算GPIF，會破壞整個年金體系的穩定。
有人主張日本能以提高稅率因應財政危機，若將增值稅（VAT）提升至25%，日本將能創造33兆日圓的額外稅收；目前日本VAT為10%，為政府帶來約22兆日圓稅入。先不論提高稅率是否會使日本GDP縮水，這項提議帶來的額外收入也只能填補目前財政缺口的一半。再者，考量到日本人口快速老化，日本恐怕無論如何都得提高VAT以支付社會安全、年金、健康照護等支出。
日本採取QQE政策近十年仍無意回頭
2016年BOJ採納「殖利率曲線控制」（Yield Curve Control）模式，將十年期債券利率的天花板訂在0.25%。如果殖利率逼近0.25%，BOJ就會以刺激經濟成長、應對通貨緊縮的名義購入長期債券。然而BOJ近來面臨新挑戰壓力，一些人認為BOJ的作法不僅成效不彰，在日圓迅速貶值、全球公債殖利率上漲時甚至對日本經濟有害。日幣匯率從今（2022）年年初的115元貶到150元兌1美元，驟然推升進口產品價格，已經傷及日本消費者和中小企業，然而BOJ仍拒絕升息或放棄「殖利率曲線控制」政策。
自從2013年4月BOJ展開其大規模「量化及質化寬鬆」（QQE）政策，其擁有的日本未償公債佔比便增至將近一半。傳統派央行行長多是在QQE時代之前培養出來，他們批評BOJ放任政府以無法持續的預算赤字運行，構成道德風險。
然而至少就目前而言，BOJ以日本的疫情後經濟復甦速度不如預期為由，似乎打算維持幾乎為零的低利率。日本3.7%的通膨率遠低美國和歐洲，那裡的物價年增率達到8-10%左右。儘管目前通膨率高於BOJ的2%目標，日本當局預期明（2023）年能有所緩減。
償債重擔落在人數愈來愈少的年輕世代身上
日本決策者必須把通膨當作一個擺脫「通貨緊縮思維」的機會。貨幣政策轉向緊縮之前，這種思維已經緊纏日本經濟20多年。背離BOJ長期極度寬鬆的貨幣政策確實存在風險，首先貸款者得支付更多利息，再者如我最近指出，快速升息可能導致「技術性無力償債」以及所謂的「負鑄幣稅」（編按：貨幣的製造成本超過其本身面值），使政府必須補助BOJ。
儘管如此，日本愈快擺脫「殖利率曲線控制」政策愈好。轉向貨幣緊縮無疑將帶來經濟陣痛期，但維持現行方針把利率控制在幾乎為零的程度並發行愈來愈多新公債，最後只會提高財政重整的成本。考慮到日本人口結構的老化趨勢，未來世代的負擔將會更沉重。
註：本文由《信傳媒》洪培英編譯。
本文特別感謝元大證券投資信託股份有限公司冠名贊助。
