「私募基金」一詞想必令你感到陌生。然而這個名不見經傳的產業，卻能許諾予投資者遠遠高於股票市場或債券的報酬率，私募基金集團本身也能獲得十分可觀的利潤。能夠賺取如此高額的的報酬率與利潤，私募基金巨頭們自有其獲利之道。彭博社資深財經記者傑森．凱利（Jason Kelly）親自深入產業內幕，獨家披露私募基金的獲利祕辛。
只有當募集而來的資本在合理期限內為投資者贏得漂亮的回報，私募股權基金才能持續運作。這就是私募股權投資經理人在專案退出後，證明他們值得巨額管理費的理由──只有他們才能為投資者提供其他地方無法兌現的高額回報。而關於資本在何時、以何種方式回到投資者的口袋的話題，一直是最具爭議的，為此，私募股權業的謀生手段更是招來無數指責。
投資經理人拿走了大部份的交易費與監理費
做基金的終極目標是「退出」，這直接影響到了後續的利益分配──先支付給投資者，餘下的則留給投資經理人。通常投資者將獲得80%的利潤，而私募股權投資機構則獲得剩下的20%，這一塊被稱為「附帶權益」。退出可以有多種方式，隨後我們會一一提及。但是讓我們先談談收購方是如何在維持收支、並享受利潤的同時，又保留對企業的所有權的。
私募投資經理人掌握了大量的資金，這使他們面臨來自各方的百般責難──員工、工會、高層以及政治家──投資經理人在直面良心時，也對此供認不諱。如此有利可圖的生意和巨額財富，實在讓整個世界對之起疑。當行業逐漸趨向成熟，超常的管理費和附帶權益還有商業模式，越來越讓業內人士百口莫辯。
這些收入主要是指交易費用和監管費用，兩類費用均採用了模棱兩可的描述。前者是指私募基金在交易發生時向企業徵收的費用；後者通常是指私募基金向企業提供諮詢顧問的費用。這種作法激怒了投資者，因為投資經理人在徵收費用時並未通知他們或者與其分享。
2011年年底，研究機構Preqin和律師事務所Dechert聯合發布的一項研究表明，交易費用和監管費用在金融危機期間呈下降趨勢，但是在經濟恢復中又大肆上升。另外，在接受調查的72家私募股權基金中，約20%的受訪者表示徵收得來的大部分、甚至全部費用都流入了投資經理人的荷包。
透過股息資本重組，來改變資產負債表以創造大額支出
在投資經理人購入或者賣出企業之前，還有另外一種方法可以透過黑箱交易將錢匯給投資經理人。股息資本重組（dividend recap）類似於二次抵押（second mortgage），在大部分情況下只是潛在性違約。當一個家庭選擇了二次抵押，有時候是無奈之舉；那可能是唯一能夠支付大學學費或醫療費用的方式；不過，也有可能只是為了一輛新車、一臺平面電視或者一次奢侈的度假。
無論是哪種原因，二次抵押代表了更多的債務。運用同樣的原理，併購基金透過股息資本重組，來改變資產負債表（資產重組）以創造大額支出（股息）。當所有人都在談論利益一致的理想時，現實終於觸礁了。私募股權基金的投資者通常對於股息資本重組的帳面價值欣喜若狂，畢竟這是利潤分配的一種方式。而投資經理人更是暗自竊喜：樂觀估算，他們離收獲附帶權益更近一步；悲觀而言，即使退出專案遙遙無期，但有20%的股息已直接歸入囊中。總之，到目前為止，都還不錯。
那麼被收購的企業呢？被迫背負了一筆新巨債。因此，需要從招聘新員工、擴張業務，以及開設新工廠計畫中挪更多資金至還清債務上。
經過更深入的思考就會發現，私募股權基金往往可以在收回初始投資之後，透過股息資本重組繼續控制企業。雖然以賭場為類比，頗有挑釁之嫌且不夠充分，但用來描述私募股權投資卻再恰當不過了。在半圓形的21點牌桌旁，大亨們剛剛贏了幾手。他們可以收回本金，用賺得的部分繼續下注；接下來就可以放手一搏，反正輸贏通吃。
透過資產槓桿化來修改資產負債表，投資者和員工的利益受到了更大損害
來自康乃狄克州的肯尼斯．海克爾（Kenneth Hackel）專門向機構投資者提供專業諮詢，他反對股息資本重組持。在他看來，股息資本重組導致更多的現金用於債務償還，而不是業務提升。「全部歸咎於貪婪，」他說：「這樣做對改善企業經營毫無用處。」
2010年年底，富比世網站（Forbes.com）刊登了一篇海克爾的文章。文中提到：「透過資產槓桿化來修改資產負債表並沒有帶來任何報酬，相反，投資者和員工的利益受到了更大損害。缺乏研發職務、機械設備、科學技術以及帶來產出的工廠，等於將價值百億的支票丟進了馬桶。」
私募股權經理當然會反對與股息資本重組相關的任何負面評價。他們辯稱自己非常重視保護投資者的資本，並且有責任將賺取的利潤及時返回給投資者。股息資本重組雖然邏輯上說得過去，但依然讓人不太舒服。這可能是因為股息通常意味著更多的債務，為賺錢而借錢的想法讓人難以接受。
股息資本重組導致了更多的債務，進而推向破產
羅姆尼的總統競選引發了一系列的故事，其中包括在2011年對股息資本重組的刨根掘底。在羅姆尼在任期間，貝恩資本至少有一項投資是失敗的，股息資本重組是將其推向破產的重要因素。
上述提到的公司是貝恩資本於1994年購入的醫療公司大德國際（Dade International）。《紐約時報》的邁克爾．巴巴羅（Michael Barbaro）在2011年對該筆交易進行了詳細分析。事情的一面是貝恩資本成為了大德國際的救贖者，並在交易中為投資者賺得八倍回報；而另一面，在貝恩資本向自己和投資者配發了2.42億美元股息以後，大德國際最終申請了破產保護。該篇報導最終引用了該公司前任主席的論述，他在獲得100萬美元股息後對該作法發表了質疑。
併購交易於2011年12月受到了廣大的關注。《紐約時報》專欄作者安德魯．羅斯．索爾金表示：「在與羅姆尼相關的新聞中，大德國際被提到的次數最多，」索爾金還指出：「事實上，貝恩資本幫助大德國際從破產邊緣重回健康發展的道路。只不過股息資本重組導致了更多的債務，這家醫療公司最終還是沒有熬過去。」
長期報導私募股權行業的《財富》雜誌作者丹．普里馬克更是進一步表達了他對股息資本重組的憤慨，他反對索爾金因為貝恩資本在最初階段援助大德國際就給羅姆尼臺階下。他還畫了一幅對比鮮明的諷刺漫畫──有錢人給無家可歸者一件衣服、一片麵包，接著就毫不留情的從無家可歸者身上榨取好處，直到眼睜睜的看著他餓死。
「如果沒有我的幫助，他早在幾年前就餓死了。即使這樣，就可以遠離道德的譴責嗎？股息資本重組往往是私募股權中最為骯髒齷齪的部分，使整個行業背負『毀滅者』的惡名。」普里馬克寫道。
站在海克爾一邊，股息資本重組的批判者普里馬克還認為，雖然投資者可以發揮影響力，但不代表他必須這麼做。換句話說，隨著經理人制度逐步深入經濟社會，投資者在純粹的財務回報以外，亦不願意背負更多的責任了。
